Indosuez 2024 Global Outlook - Descargar aquí

Si 2022 fue un año de perturbaciones en la inflación y los tipos de interés de los bancos centrales, 2023 será el de la vuelta de las turbulencias a los bonos, a pesar de la resistencia inesperada de la economía estadounidense. La recesión estadounidense parecía inevitable cuando la Reserva Federal (Fed) diseñó el ciclo de endurecimiento más rápido de los últimos cuarenta años. En enero, la previsión del PIB de EE. UU. para 2023 se situaba en el 0,3% y ahora es probable que termine con un 2,3% en el año. Nosotros no caímos en el pesimismo en ningún momento, ya que pasamos de una leve contracción a una estabilización del crecimiento en el 1,2% para 2024. El consumo estadounidense ha mantenido su gran resistencia durante todo el año gracias al excedente de ahorro, un crecimiento salarial superior a la inflación y un mercado laboral muy favorable.

 

HACIA UN NUEVO EQUILIBRIO

Después de la Gran Crisis Financiera de 2008, se inició una era de inflación reducida, tipos de interés bajos o negativos, y políticas predecibles de los bancos centrales, y que parecía que iba durar para siempre. Citando al economista alemán Rüdiger Dornbusch: “En economía, las cosas tardan más tiempo de lo que crees y luego suceden más rápido de lo que creías”. El brutal ajuste que tuvo lugar después de la crisis de la COVID-19 provocó el retorno de la inflación a gran escala y los bancos centrales se lanzaron a una lucha desesperada, ya que no lo vieron venir o no quisieron verlo. Esto ha llevado a la asombrosa cifra de 520 subidas de tipos en todo el mundo en los últimos 24 meses.

Dentro de los mercados financieros, la víctima, por tercer año consecutivo, es el mercado de bonos. Los bonos del Tesoro estadounidense, especialmente los bonos a largo plazo, se han convertido en activos de riesgo cuyas características de rentabilidad/precio de repente se asemejan a las de la renta variable. Por ejemplo, el instrumento financiero TLT, que replica los bonos del Tesoro a 20 años, ha perdido más de la mitad de su valor desde 2020. Un bono público emitido en 2020 por Austria con vencimiento a 100 años y un cupón del 0,75% perdió hasta un 70% en 2023. 

Sin embargo, esta situación representa una gran oportunidad de inversión. La renta fija ofrece ahora unos rendimientos atractivos muy necesarios. Los inversores han invertido una gran cantidad de capital para aprovechar la situación: el TLT mencionado anteriormente han visto cómo sus activos se duplicaban en el mismo periodo de tiempo. Sin embargo, la parte media de la curva en torno a los 5 años sigue siendo el punto óptimo, por su rendimiento atractivo y menor volatilidad de precios.
 

EL COSTE DE UN BILLÓN

De cara a 2024, el enorme volumen de deuda pública será uno de los principales puntos de interés. En el momento de redactar estas líneas, EE. UU. tiene una deuda cercana a 34 billones de dólares, lo que le cuesta 1 billón de dólares al año o el 14% del presupuesto federal: evidentemente, no es una cifra sostenible. Los tipos de interés tendrán que encontrar un techo o probablemente ya lo hayan encontrado. Al igual que la idea de una forma de protección para los inversores de renta variable mediante la denominada “opción de venta de la Fed” (Fed put), esta vez podría surgir una nueva forma de Fed put para los bonos. Llámese flexibilización cuantitativa (QE), control de la curva de rendimientos (YCC), como en Japón, o intervención de urgencia, como la del Banco de Inglaterra en 2022, a los bancos centrales nunca les ha faltado imaginación, especialmente cuando se trata de estabilizar los mercados financieros.

El proceso de desinflación ya está en marcha, pero no será lineal. Volver a una inflación reducida está descartado y ya no es una opción aceptable. Por el contrario, es preferible una buena dosis de inflación. 

Esta es la verdad incómoda que los bancos centrales nunca declararán oficialmente. Según Russell Nappier, estratega de mercado, “lograr un mayor crecimiento del PIB nominal por medio de un mayor nivel estructural de inflación es una forma demostrada de deshacerse de niveles elevados de deuda”. Los Gobiernos tendrán que lograr un nivel de crecimiento nominal y de inflación que sea sistemáticamente algo superior a los tipos de interés para reducir el ratio deuda/PIB. Desde mediados de 2020, el crecimiento del PIB nominal estadounidense ha aumentado un 40%. Esto también explica por qué la renta variable de los mercados desarrollados, especialmente en EE. UU., ha seguido rindiendo bien, ya que los márgenes continúan resistiendo y las ventas de las empresas siguen la evolución de la inflación y, por lo tanto, crecen en términos nominales, lo que les proporciona cierto aislamiento frente a la inflación. Básicamente, tenemos que alejarnos de una inflación elevada, evitar la estanflación y llegar a un régimen de reflación. 

Este es el tema que abordaremos en esta edición de Global Outlook con nuestros expertos. Entender las implicaciones de un nuevo régimen de inflación (y crecimiento) va a reconfigurar la asignación estratégica de activos, en la que tanto la renta fija como la renta variable están encontrando un mejor equilibrio tras años de tipos de interés a cero. 

Un último comentario sobre los aspectos medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG o ASG en español). La necesidad de una transición energética nunca ha sido tan relevante, ya que “2023 será, con casi total seguridad, el año más cálido de la historia”. Sin embargo, las finanzas sostenibles están recibiendo críticas, debido a que el rendimiento de muchas soluciones sostenibles ha sido decepcionante. Los ataques al ESG o “ESG bashing” están en todas partes, pero no caigamos en el bando pesimista. El coste de la inacción climática será dos veces superior a las inversiones necesarias para llevar a cabo la transición a la neutralidad de carbono de aquí a 2050. Las oportunidades de inversión son aún más atractivas en su estado actual.

 

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_{Global Outlook 04/12/2023 - Extracto del Editorial de CIO Alexandre Drabowicz}